O mercado de fundos imobiliários brasileiro vive um momento peculiar. Enquanto o IFIX renova máximas históricas, os investidores se deparam com juros em 15% ao ano e uma série de incertezas no horizonte. Mas será que este cenário esconde oportunidades interessantes para quem pensa no longo prazo?
O paradoxo do momento atual
Vivemos uma situação aparentemente contraditória: o índice de fundos imobiliários bate recordes ao mesmo tempo em que a Selic alcança patamares elevados. A explicação está na composição desses retornos. Cerca de 80 a 90% da valorização do IFIX nos últimos anos veio dos dividendos, não da valorização das cotas. É como se o mercado estivesse pagando bem para quem fica, mas sem muito entusiasmo para elevar os preços.
O dividend yield médio do IFIX gira em torno de 11 a 11,5% ao ano, enquanto as cotas negociam com desconto médio de aproximadamente 10% em relação ao valor patrimonial. Isso significa que você pode comprar um "pedaço" de imóveis por menos do que eles valeriam se fossem vendidos no mercado físico. Em alguns casos, esse desconto chega a 20 ou 30%.
Um dado revelador: transações no mercado físico já acontecem 30 a 40% acima dos preços praticados na bolsa para fundos equivalentes. Essa diferença não se sustenta indefinidamente. Ou os preços na bolsa sobem, ou as transações físicas param de acontecer. Para o investidor atento, isso representa uma janela de oportunidade clara.
A questão dos juros: temporária ou permanente?
A taxa Selic em 15% ao ano representa um desafio significativo para qualquer investimento de risco. Afinal, por que correr riscos se a renda fixa paga tão bem? Essa é a pergunta que muitos investidores fazem hoje.
Por que os juros estão tão altos?
A resposta está numa decisão tomada em 2018-2019. Naquela época, com a economia estável, Selic em 6,5% e inflação de 4,32%, o governo decidiu reduzir gradualmente a meta de inflação de 4,5% para 3%. Era um ajuste técnico, feito num momento de tranquilidade.
Então veio 2020. A pandemia desorganizou cadeias produtivas globais. Surgiram guerras reais, não apenas tensões. Países como a Alemanha passaram a gastar 5% do PIB em defesa. O Trump voltou com tarifaços. O mundo mudou completamente.
O problema: a meta de 3% foi definida para um mundo que não existe mais. Mas ela continua valendo.
O Banco Central olha 12 a 18 meses à frente (o "horizonte relevante"). As projeções mostram inflação de 3,5% nesse período. Se a meta ainda fosse 4,5%, poderíamos até cortar juros. Mas como a meta é 3%, o BC mantém a Selic em 15% para perseguir esse número.
O custo disso é alto. Nos últimos 30 anos, juros elevados fizeram a dívida pública saltar de 40% para 80% do PIB. É uma transferência bilionária do Estado para quem tem dinheiro aplicado.
Até os Estados Unidos discutem elevar sua meta de inflação de 2% para 3%, reconhecendo que o mundo mudou. Aqui, seguimos rígidos com a meta de 3%.
A boa notícia para FIIs: as projeções apontam Selic entre 12% e 12,25% no final de 2026. Mesmo sendo uma queda modesta, ela pode fazer enorme diferença na atratividade dos fundos imobiliários.
Risco de alavancagem em juros altos
A matemática da alavancagem no ambiente atual é implacável. Vamos aos números concretos:
Quando você toma dívida com Selic em 15%, precisa adicionar um prêmio de risco de aproximadamente 3%. Isso significa um custo efetivo de 18% ao ano para o fundo que se alavanca.
Em três anos, uma dívida com essa taxa cresce 55% pelo efeito dos juros compostos. Enquanto isso, o ativo imobiliário que serve de garantia tem seus aluguéis corrigidos pelo IPCA, que projetamos em 4,5% ao ano. Em três anos, isso resulta em apenas 15% de valorização.
O resultado? Seu passivo cresce 55% enquanto seu ativo valoriza 15%. É uma equação insustentável. Por isso, fundos que se alavancaram pesadamente nos últimos anos precisam de atenção especial do investidor.
Isso não significa que toda alavancagem seja ruim. Em mercados desenvolvidos com juros baixos, a alavancagem de 70% ou 80% é comum e saudável. Mas no Brasil atual, prudência recomenda níveis mais baixos, próximos a 50% ou menos, e preferencialmente através de estruturas como seller finance, onde o vendedor aceita receber parcelado com correção menor que o mercado.
Onde estão as oportunidades?
Fundos de shopping centers
Este segmento apresenta um dos maiores prêmios de risco do mercado atualmente. O spread entre o dividend yield dos shoppings e as taxas de títulos públicos longos está muito acima da média histórica, sugerindo que o mercado ainda precifica riscos que talvez não se materializem.
Os shoppings se recuperaram completamente da pandemia. As vendas crescem em dois dígitos, a inadimplência dos lojistas está controlada e a frequência voltou aos patamares pré-2020.
Importante: o perfil dos shoppings mudou fundamentalmente. Hoje são centros de serviços, alimentação e entretenimento, não apenas de compras. Essa diversificação os torna muito mais resilientes do que eram há uma década. O shopping moderno compete menos com o e-commerce e mais com o tempo livre das pessoas, oferecendo experiências que não podem ser replicadas online.
Lajes corporativas
Aqui está possivelmente a maior oportunidade de valorização patrimonial. Os fundos de escritórios negociam com os maiores descontos em relação ao valor patrimonial. Em muitos casos, você compra imóveis por menos da metade do custo de reposição.
O que significa custo de reposição? É quanto custaria construir hoje um prédio novo equivalente. Se custa R$ 20.000 por metro quadrado construir um edifício corporativo novo, por que um prédio com 10 anos, bem localizado e bem mantido, vale apenas R$ 10.000 por metro quadrado na bolsa?
Essa distorção cria oportunidade. A vacância vem caindo de forma consistente. Empresas estão voltando aos escritórios, mesmo que em formatos híbridos. E quando o ciclo de juros começar a cair, esses fundos tendem a se valorizar significativamente, tanto pelos dividendos quanto pela apreciação das cotas.
Logística
O segmento logístico já apresentou forte valorização recentemente, com alta de cerca de 16% no ano. Os galpões estão praticamente 100% ocupados, algo que não se via há anos. Contratos longos e locatários de qualidade garantem previsibilidade de receita.
Porém, justamente por já ter se valorizado, o spread desses fundos em relação aos títulos públicos está abaixo da média histórica. Isso não significa que sejam ruins, apenas que parte do potencial já foi capturada.
Fundos de papel (CRI)
Representam cerca de 40 a 45% do IFIX e oferecem yields nominais atrativos, já entregando a inflação mensalmente. Com a Selic em 15%, fundos de CRI de boa qualidade pagam entre 13% e 14% ao ano com risco relativamente baixo.
A chave aqui é qualidade de crédito. Não vale a pena correr riscos excessivos por 1 ou 2 pontos percentuais a mais de retorno. Com juros tão altos, dá para surfar bem com créditos de primeira linha, sem precisar se aventurar em operações mais arriscadas.
Estratégias para o investidor
Recompra de cotas: uma matemática interessante
Uma estratégia que alguns fundos têm adotado é a recompra de cotas no mercado secundário. A lógica é simples mas poderosa:
Se um fundo negocia com 20% de desconto em relação ao valor patrimonial, ao recomprar 5% das cotas em circulação, o gestor está automaticamente "contratando" um ganho de 20% nessas cotas. Para conseguir o mesmo resultado investindo em novos ativos, o fundo precisaria encontrar imóveis que valorizassem 20% rapidamente.
Quantos fundos conseguem entregar 20% de valorização em poucos meses? Praticamente nenhum no ambiente atual. Por isso, para fundos bem estruturados negociando com desconto injustificado, a recompra pode ser uma excelente alocação de capital, beneficiando os cotistas remanescentes.
Montando uma carteira equilibrada
Para quem está começando ou reorganizando a carteira, uma abordagem equilibrada faria sentido:
30 a 40% em fundos de CRI: garantindo renda estável e menor volatilidade, priorizando qualidade de crédito acima de tudo.
20 a 30% em fundos de lajes corporativas: aproveitando os descontos e posicionando-se para a eventual queda de juros.
20 a 30% em shoppings: capturando o prêmio de risco elevado em um setor já recuperado e mais diversificado.
10 a 20% em logística: mantendo exposição a um segmento sólido, mesmo após a valorização recente.
Fundos de fundos: podem ser uma boa porta de entrada para quem quer diversificação instantânea, especialmente aqueles negociando com desconto.
O que esperar para 2026 e além
O mercado de fundos imobiliários deve passar por uma institucionalização gradual. Hoje, mais de 70% do patrimônio está com pessoas físicas. À medida que investidores institucionais aumentarem participação, a volatilidade tende a diminuir e a precificação deve ficar mais racional.
Quando os juros começarem a cair de forma consistente, é provável que vejamos os yields comprimindo para a faixa de 6 a 8% ao ano, mas com forte valorização das cotas. O retorno total (dividendos mais valorização) pode ser bastante atrativo para quem se posicionar agora.
Pensando no longo prazo
O momento atual, com todas as suas incertezas, pode estar oferecendo uma janela de oportunidade. Cotas descontadas, yields elevados e perspectiva de queda de juros formam uma combinação que historicamente se mostrou favorável para quem teve paciência.
A chave é não tentar acertar o momento exato, mas sim construir posições gradualmente, diversificar adequadamente e ter horizonte de pelo menos 10 anos. Afinal, o mercado imobiliário é cíclico por natureza. Quem consegue atravessar os ciclos ruins geralmente é bem recompensado nos ciclos bons.
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